مرکز پژوهش‌های مجلس تحلیل کرد

تبعات خطرناک انتشار اوراق پیش‌فروش نفت

مرکز پژوهش‌های مجلس با تاکید بر اینکه انتشار اوراق پیش‌فروش نفت هیچ مزیتی نسبت به اوراق ریالی فعلی ندارد بلکه آسیب‌های بسیار بیشتری هم دارد، درباره تشدید آسیب‌پذیری کشور در مقابل تحریم نفتی با اجرای این پیشنهاد دولت هشدار داد.

کد خبر: ۸۹۰۳۹۰

سه‌شنبه - ۲۷ آبان ۱۳۹۹ / November 17, 2020

به گزارش گروه اقتصادی خبرگزاری دانشجو، مرکز پژوهش های مجلس شورای اسلامی با انتشار گزارشی با عنوان «اظهار نظر کارشناسی درباره: پیش نویس پیشنهادی جهت تصویب در شورای عالی هماهنگی اقتصادی با عنوان «پیش فروش قطعی اوراق نفت»» با تاکید بر اینکه انتشار اوراق پیش‌فروش نفت هیچ مزیتی نسبت به اوراق ریالی فعلی ندارد، اعلام کرد: این سیاست در مقایسه با سیاست‌های در حال اجرای فعلی یعنی انتشار انواع اوراق مالی اسلامی (برمبنای مصوبه شورای هماهنگی اقتصادی) و همچنین فروش سهام دولت (در قالب صندوق‌های ETF و سایر روش‌ها) دارای آسیب‌های بسیار بیشتری است. همچنین قابل پیش‌بینی است که در زمان سررسید اوراق فشار عمومی برای ایجاد گشایش در فروش نفت افزایش خواهد یافت که این امر حاکمیت را از تصمیم‌گیری مستقل در سیاست خارجی خود بازخواهد داشت.

* تبیین جزئیات پیشنهاد دولت درباره پیش‌فروش اوراق نفت

در بخش «مقدمه» این گزارش با اشاره به احتمال اجرای پیشنهاد دولت مبنی بر انتشار اوراق برای پیش فروش نفت در سال 1400، توضیحاتی درباره جزئیات این پیشنهاد دولت ارائه شده که بدین شرح است:

«1. در این پیشنهاد دولت می‌تواند حدود 200 میلیون بشکه نفت خام و میعانات گازی برای صادرات و ظرفیت‌های جدید پالایشگاهی با سر رسید حداقل 2 سال با دریافت ارزش ریالی در قالب اوراق (یا صندوق نفت)، پیش‌فروش کند و منابع حاصل را بر اساس نسبت مقرر قانونی بین ذی‌نفعان (شرکت ملی نفت و خزانه دولت) تقسیم نماید.

2. دارنده اوراق در سررسید می‌تواند نفت را دریافت کرده یا درصورت عدم تمایل به دریافت نفت با پرداخت کارمزدی، شرکت ملی نفت مکلف شده است نسبت به فروش نفت تعهد شده اقدام نماید؛ و اگر این امکان فراهم نبود دولت می‌تواند با فروش مجدد اوراق، منابع موردنیاز جهت بازپرداخت به خریداران اوراق را برابر با قیمت روز نفت و نرخ ارز زمان سررسید، تسویه کند. همچنین در صورت کاهش قیمت نفت یا ارز (نسبت به زمان انتشار اوراق)، دولت به میزان مبلغ پرداخت شده در زمان خرید به همراه سود سپرده بلندمدت به صورت ریالی به دارنده اوراق پرداخت خواهد نمود.

به زبان ساده، می‌توان گفت که این ایده به دنبال ارائه مجوز انتشار اوراقی با سر رسید 2 سال است که نرخ سودی معادل افزایش نرخ ارز و افزایش قیمت نفت خواهد داشت و حداقل نرخ سود بلندمدت بانکی نیز برای خریداران این اوراق تضمین می‌شود. در صورت گشایش در صادرات نفت یا افزایش ظرفیت پالایشگاهی کشور در دو سال آتی، این اوراق با تحویل نفت تسویه خواهد شد و در غیر این صورت، دولت متعهد شده است معادل ریالی ارزش روز نفت را به دارندگان اوراق پرداخت کند».

در ادامه این گزارش، بازوی کارشناسی مجلس با اشاره به این موضوع که پوشش کسری بودجه، جلوگیری از افزایش نرخ بهره در بازار اوراق و پایداری بدهی دولت، مهمترین ادله مطرح شده در توجیه این پیشنهاد دولت است، به نقد و بررسی دلایل مذکور پرداخته شده که توضیحات آن به شرح زیر است:

*بخش اصلی کسری بودجه قابل ترمیم بوده و نیازی به ایجاد تعهدات جدید نیست

«1. پوشش کسری بودجه: یکی از ادله مطرح شده جهت توجیه پیش‌فروش نفت با استفاده از این اوراق، پوشش کسری بودجه است. بر مبنای رقم مورد نیاز 125 هزار میلیارد تومان اعلام شده توسط سازمان برنامه و بودجه، در شش‌ماهه اول سال مجوز انتشار اوراق مازاد بر سقف قانون بودجه معادل حدود نیمی از این مبلغ به دولت داده شده است. همچنین با توجه به فروش سه صندوق‌ سرمایه‌گذاری قابل معامله در بورس (ETF) توسط دولت در سال جاری، به نظر می‌رسد حتی اگر اقدامات ایجادکننده درآمد پایدار توسط دولت دنبال نشود، بخش اصلی کسری بودجه دولت قابل ترمیم بوده و نیازی به ایجاد تعهدات جدید نیست (در قانون بودجه سال 1399 منابع حاصل از واگذاری صندوق‌های ETF، 6700 میلیارد تومان در نظر گرفته شده است در حالی که ارزش صندوق‌های در نظر گرفته شده توسط دولت بسیار بیش‌تر از این مقدار است).

* انتشار اوراق پیش‌فروش نفت موجب کاهش نرخ در بازار اوراق نمی‌شود

2. جلوگیری از افزایش نرخ بهره در بازار اوراق: یکی از نکات مطرح شده در توجیه این سیاست پیشنهادی، جلوگیری از افزایش نرخ بهره در بازار در اثر انتشار اوراق بدهی است. از 13 خرداد تا 14 مرداد سال 1399 و در مدت 2 ماه در حراج‌های هفتگی اوراق بدهی، بالغ بر 50 هزار میلیارد تومان اوراق دولتی به فروش رفته و دولت از این محل تأمین مالی کرده است. متوسط نرخ سود در نظر گرفته شده برای این اوراق نیز حداکثر 20 درصد بوده است که در شرایط کنونی اقتصاد کشور نرخ پایینی به حساب می‌آید. این در حالی است که پیش بینی می‌شود سود اوراق پیش‌فروش نفت (به دلیل رشد احتمالی نرخ ارز و قیمت نفت) بسیار بیش از این باشد. لذا می‌توان گفت انتشار اوراق پیش‌فروش نفت نه تنها موجب کاهش نرخ در بازار اوراق نشده بلکه ظرفیت استفاده از این اوراق در نرخ‌های کنونی را در کل با مشکل مواجه خواهد کرد و نرخ سود اوراق را به کانال‌های بسیار بالاتری نیز منتقل می‌کند. هرچند که می‌بایست با انجام اصلاحات اساسی و ایجاد درآمد پایدار از نیاز به انتشار حجم بالای اوراق برای جبران کسری بودجه اجتناب می‌شد ولی با فرض نبود سایر گزینه‌ها در صورتی که هدف سیاستگذار مدیریت نرخ سود باشد می‌توان با اتخاذ تدابیری که موجب ایجاد تقاضای مازاد در بازار اوراق شود از افزایش غیرمتعارف نرخ بهره جلوگیری کرد.

*اثر بسیار مخرب انتشار اوراق پیش‌فروش نفت بر پایداری بدهی‌های دولت

3. پایداری بدهی دولت: یکی از دلایلی که در توجیه روش اوراق پیش‌فروش نفت مطرح شده است بحث پایداری بدهی‌های دولت است. بدین صورت که به منظور جلوگیری از افزایش بدهی‌های دولت در اثر انتشار انواع اوراق مالی اسلامی فعلی و در نتیجه ناپایدار شدن بدهی‌های دولت، فروش اوراق مبتنی بر نفت پیشنهاد شده است. اما در واقع این سیاست پیشنهادی اثر بسیار مخربی بر پایداری بدهی‌های دولت به همراه خواهد داشت. ارزش روز اوراق پیش‌فروش ریالی نفت به دو عامل قیمت نفت، و نرخ ارز وابسته خواهد بود. از آنجایی که به دلیل شیوع ویروس کرونا در جهان و رکود اقتصادی حاصله، قیمت نفت در حال حاضر در سطح بسیار پایینی قرار دارد لذا پیش بینی افزایش قیمت نفت در تاریخ سررسید اوراق بسیار محتمل است. همچنین در صورت تداوم تحریم‌ها (که با توجه به شرایط موجود بسیار محتمل است) از محل افزایش احتمالی نرخ ارز نیز ارزش این اوراق فزاینده خواهد بود. در یک محاسبه ساده با فرض افزایش 50 درصدی قیمت نفت (از حدود 40 به 60 دلار) و تداوم رشد نرخ ارز به میزان یک سال گذشته، اوراق پیش‌فروش نفت در زمان سررسید، بازدهی حدود 200 درصد خواهند داشت و نرخ هزینه دولت برای تأمین مالی بسیار بالا خواهد بود.

*سه برابر شدن تعهدات دولت برای اوراق پیش‌فروش نفت در طی دو سال

مطابق با سناریو توضیح داده شده در بالا تعهدات دولت برای اوراق پیش‌فروش نفت در طی دو سال در حدود سه برابر خواهد شد. برای مثال با فروش اوراق پیش‌فروش به میزان 100 هزار میلیارد تومان در سال 1399، دولت در سال 1401 با حدود 300 هزار میلیارد تومان تعهد سررسید شده مواجه خواهد شد. هزینه‌های بالای تأمین مالی به این روش که در صورت تداوم روند فعلی بیشتر از نرخ تورم نیز خواهد بود موجب خواهد شد که نسبت بدهی به تولید ناخالص داخلی(GDP) که به عنوان شاخصی از پایداری بدهی به آن اشاره می‌شود به صورت شتابان افزایش یابد (در شرایط فعلی علی‌رغم افزایش میزان انتشار اوراق با توجه به کمتر بودن نرخ سود در مقایسه با تورم، این شاخص با سرعت کمتری در حال افزایش است)».

در ادامه گزارش این مرکز پژوهشی، سایر آثار و تبعات اجرای پیشنهاد مطرح شده توسط دولت برای انتشار اوراق پیش فروش نفت مورد بررسی قرار گرفته که به شرح زیر است:

*تبعات منفی انتشار اوراق پیش فروش نفت بر سایر بازارهای مالی

«1. اثرگذاری بر سایر بازارها: از منظر اثرگذاری بر سایر بازارها، انتشار اوراق پیش‌فروش نفت با تضمین حداقل سودی معادل نرخ سپرده‌های بلندمدت بانکی بیشترین اثر را بر تبدیل این نوع سپرده‌ها به اوراق مذکور خواهد داشت و با مصرف منابع حاصله توسط دولت سیالیت نقدینگی افزایش نیز خواهد یافت. از سوی دیگر بانک‌ها برای حفظ سپرده‌های خود مجبور به افزایش نرخ سود سپرده خواهند بود. به علاوه با توجه به کاهش جذابیت اوراق مالی اسلامی متعارف در مقابل اوراق پیش‌فروش نفت، تقاضا برای اوراق مالی ـ اسلامی کاهش یافته و موجب افزایش شدید نرخ سود اوراق مالی اسلامی از جمله اوراق منتشره از سوی دولت خواهد شد. با توجه به مرتبط بودن بازارهای دارایی به یکدیگر این فروش اوراق نفتی ممکن است در کوتاه‌مدت بر کاهش التهابات سایر بازارها اثرگذار باشد اما این هدف نیز با استفاده از راهکارهای دیگری با هزینه بسیار کمتری قابل حصول خواهد بود.

*شرایط قانونی لازم برای صادرات نفت توسط سایر نهادها فراهم است

2. تأثیر بر شرایط صادرات نفت: یکی از مواردی که ممکن است به عنوان مزایای اوراق پیش‌فروش نفت عنوان شود فراهم شدن بستر صادرات نفت توسط نهادهای غیردولتی و در نتیجه افزایش صادرات نفت باشد. بررسی قوانین مصوب و ظرفیت‌های فعلی کشور نشان می‌دهد که از این منظر نیز مزیتی برای پیشنهاد مطرح شده قابل تصور نیست. بر اساس بند «و» تبصره (1) قانون بودجه سال 1399 ظرفیتی فراهم شده است که اشخاص حقیقی و حقوقی بتوانند با خرید اوراق دولتی که سر رسید آن زودتر از خردادماه 1400 باشد به میزان ارزش اسمی اوراق (بدون تنزیل) و به قیمت بورس انرژی نفت جهت صادرات تحویل بگیرند. این سازوکار علاوه بر تخفیف‌های مرسوم، نرخ تنزیل اوراق را نیز به میزان تخفیف افزوده است و در صورت اجرا امکان ورود بخش‌های غیردولتی را به صادرات نفت فراهم کرده است. لذا در صورت وجود ظرفیتی برای صادرات نفت توسط سایر نهادها، در حال حاضر نیز می‌توان از آن استفاده نمود.

*انتقال بار مالی بالای تسویه اوراق پیش‌فروش نفت به دولت بعدی

3. افزایش هزینه تأمین مالی دولت و انتقال بازپرداخت به دولت بعد: با توجه به مطالب پیشین، پیشنهاد مطرح شده از منظر هزینه‌های تأمین مالی (نرخ سود)، در مقایسه با انتشار اوراق مالی اسلامی هزینه‌های بسیار بالاتری را به دولت تحمیل خواهد کرد. این موضوع در کنار در نظر گرفتن سررسید حداقل دو سال برای اوراق مذکور بار مالی زیادی را در ابتدای دوره به دولت آتی تحمیل خواهد کرد و موجب کاهش ابتکار عمل قوه مجریه در آن بازه زمانی خواهد شد.

*احتمال بالای Rollover شدن اوراق پیش‌فروش نفت

4. خطر کاهش شدید اعتبار دولت در صورت Rollover کردن اوراق نفت: از منظر اعتبار دولت ریسک نکول اوراق پیش‌فروش نفت برای دولت قابل توجه است. زیرا در صورت تداوم تحریم‌ها و عدم امکان صادرات یا افزایش ظرفیت پالایش نفت در دو سال آینده، در تاریخ سررسید نفت تحویلی برای خریداران اوراق هیچ کاربردی ندارد. لذا دولت خودش اوراق پیش‌فروش نفت را تسویه خواهد کرد. در صورتی که این تسویه از محل فروش اوراق پیش‌فروش نفت جدیدی انجام شود (به عبارتی Rollover کردن اوراق نفت)، بی‌اعتباری بسیار شدیدی برای دولت به دنبال خواهد داشت.

در واقع اگر در بازار اوراق مالی اسلامی، دولت برای تسویه اوراق سررسید شده خود اوراق جدید منتشر کند (در حال حاضر این سیاست در حال اجرا است) صدمه جدی به اعتبار دولت وارد نمی‌شود اما در صورت انجام این اقدام در اوراق پیش‌فروش نفت، به دلیل عیان شدن عدم امکان صادرات نفت، بی‌اعتباری قابل توجهی برای دولت به بار خواهد آورد. این موضوع می‌تواند بر امکان مجدد فروش اوراق پیش‌فروش نفت اثرگذار باشد به طوری که مردم این اوراق را بسیار پرریسک ارزیابی کرده و در نتیجه بازدهی مورد انتظار اوراق جدید بیشتر خواهد بود. باید در نظر داشت در صورت عدم موفقیت دولت برای فروش اوراق جدید در زمان سررسید (Rollover کردن اوراق نفت) و به دلیل حجم بالای تعهدات، امکان بازپرداخت آن از محل بودجه وجود ندارد و در نتیجه امکان نکول زیاد خواهد بود.

*مختل شدن برنامه ریزی تولید نفت کشور

5. ایجاد اختلال در برنامه‌ریزی تولید نفت: علاوه بر موارد مذکور، پیشنهاد مطرح شده برنامه ریزی برای تولید و استخراج نفت را در حد یک میلیون بشکه نفت در روز با نوسان مواجه خواهد کرد و در زمان سررسید و بازه تعیین شده برای تحویل نفت، مشخص نیست که شرکت ملی نفت مکلف به عرضه این مقدار نفت است یا اینکه خریدار اقدام به دریافت فیزیکی نفت نخواهد کرد و شرکت ملی نفت می‌بایست با کاهش میزان استخراج نفت یا ایجاد امکان ذخیره‌سازی مبادرت به مدیریت این نوسانات کند.

*تشدید آسیب‌پذیری کشور در مقابل تحریم نفتی

6. افزایش وابستگی به نفت و آسیب‌پذیری در مقابل تحریم نفتی: این راهکار به علت پیش‌فروش نفت و استفاده از منابع آن در سال جاری از یک سو وابستگی به منابع حاصل از نفت را در سال جاری افزایش می‌دهد و از سوی دیگر وابستگی و آسیب‌پذیری کشور در مقابل تحریم‌های نفتی را در سال‌های سر رسید این اوراق به شدت افزایش می‌دهد. به عنوان مثال، در سال 1401 دولت مستقر از یک سو تأمین منابع لازم برای بودجه خود را در گرو صادرات نفت می‌بیند و از سوی دیگر خود را با تعهدات نفتی سررسید شده‌ای معادل حدود یک میلیون بشکه در روز مواجه می‌بیند که راهکار تسویه آن فراهم شدن امکان صادرات نفت خواهد بود.

7. سلب صلاحیت‌های تقنینی و نظارتی مجلس: در صورت تصویب این طرح در شورای هماهنگی اقتصادی، به نظر می‌رسد همان مسیری که توسط دولت درباره قانون بودجه سال 1398 طی شد، در مورد قانون بودجه سال 1399 نیز در حال طی شدن است و دولت برای رفع چالش کسری بودجه خود، از مسیر شورای هماهنگی سران سه قوه وارد عمل شده و بودجه مصوب مجلس را اصلاح می‌کند. موضوعی که صلاحیتهای قانونی مجلس در امر تصویب و نظارت بر بودجه را کاهش داده و مورد اعتراض بسیاری از نمایندگان محترم مجلس شورای اسلامی نیز قرار گرفته است.

این در حالی است که منطق حکم می کند که مواردی که تصمیمات نیازمند اصلاح قوانین است، به صورت دو فوریتی توسط دولت به مجلس شورای اسلامی ارسال شود. از سوی دیگر فرایند بررسی پیشنهادات در شورای هماهنگی اقتصادی فرایندی غیرشفاف بوده و حاکمیت را از مشارکت حداکثری نخبگان در ارزیابی این پیشنهاد و ارائه راهکارهای اصلاحی محروم می‌کند.

با توجه به نکات مذکور به نظر می‌رسد از منظر روش تصویب نیز تصویب این پیشنهاد در شورای هماهنگی اقتصادی قابل دفاع نخواهد بود و حتی در صورت وجود فوریت دولت می‌تواند پیشنهاد خود را در قالب لایحه دوفوریتی به مجلس شورای اسلامی تقدیم نماید تا در فرایندی شفاف مورد ارزیابی و تصویب قرار گیرد.

*تبعات سیاسی خطرناک انتشار اوراق پیش‌فروش نفت

8. پیامدهای سیاسی: وجود اوراق پیش‌فروش نفت در دست عموم مردم یا گروه‌های ذی‌نفع موجب می‌شود که مطالبه عمومی جهت برطرف شدن موانع و فراهم شدن امکان صادرات نفت در زمان سر رسید اوراق گسترش یابد».

* آسیب‌های بسیار بیشتر انتشار اوراق پیش‌فروش نفت در مقایسه با سایر روش ها

در بخش «جمع‌بندی» گزارش مرکز پژوهش های مجلس آمده است: «با توجه به نکات فوق به نظر می‌رسد اوراق پیش‌فروش نفت هیچ مزیتی نسبت به اوراق ریالی فعلی که توسط دولت در حال انتشار است نخواهد داشت. زیرا انتشار اوراق پیش‌فروش نفت به دلیل وابستگی به نرخ ارز و قیمت نفت در تاریخ سررسید بازدهی بسیار بالایی خواهد داشت که این امر از یک سو تعهدات دولت را افزایش داده (موجب ناپایداری بسیار زیاد بدهی‌های دولت می‌شود) و از سوی دیگر موجب افزایش نرخ بهره در اقتصاد خواهد شد. هرچند شرکت ملی نفت به دلیل بهره‌مندی از عواید حاصل از انتشار این اوراق (سهم 14.5 درصدی) از این سیاست منتفع خواهد شد اما در مجموع این سیاست در مقایسه با سیاستهای در حال اجرای فعلی یعنی انتشار انواع اوراق مالی اسلامی (برمبنای مصوبه شورای هماهنگی اقتصادی) و همچنین فروش سهام دولت (در قالب صندوق‌های ETF و سایر روش‌ها) دارای آسیب‌های بسیار بیشتری است. همچنین قابل پیش‌بینی است که در زمان سررسید اوراق فشار عمومی برای ایجاد گشایش در فروش نفت افزایش خواهد یافت که این امر حاکمیت را از تصمیم‌گیری مستقل در سیاست خارجی خود بازخواهد داشت. با در نظر گرفتن این موارد و سایر موارد مطرح شده در گزارش لازم است تا از تصویب و اجرای این پیشنهاد جلوگیری به عمل آید».